近年來，我國居民財(cái)富快速積累，目前已經(jīng)成為全球第二大財(cái)富管理市場。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2021年我國個(gè)人可投資資產(chǎn)規(guī)模累計(jì)達(dá)到268萬億，中等收入人群超過4億人，人均GDP達(dá)到1.25萬美元，接近高收入國家門檻。隨著收入水平提高，居民投資需求不斷增長，價(jià)值投資理念也在逐漸養(yǎng)成。
在投資的過程中，投資者會(huì)經(jīng)常遇到一些非常有趣也很重要的問題。比如在投資過程中，一個(gè)60倍的股票大家不覺得貴，一個(gè)16倍的股票反而覺得很貴，這是什么原因?qū)е碌?其背后的估值原理又是什么?巴菲特老先生的價(jià)值投資理論受到大家廣泛的關(guān)注和追捧，但他投資生涯的絕大部分發(fā)生在上一個(gè)世紀(jì)，因此若要將他的一些價(jià)值投資理念應(yīng)用在當(dāng)今社會(huì)，實(shí)際上是需要做出不斷地升級(jí)和迭代的。這種升級(jí)和迭代意味著什么?如果我們放棄對短期市場的判別，以3~5年的一個(gè)更宏大的視角來看未來中國資本市場，它的投資大概方向在哪里，相對應(yīng)的投資思想和邏輯又是怎樣的?
針對這些問題，我們采訪了易米基金副總經(jīng)理、北京大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)博士程偉慶，請他分享了對于企業(yè)股票估值以及未來投資的一些觀點(diǎn)和看法。
傳統(tǒng)股票估值三要素：業(yè)績增速，企業(yè)生命周期，投資回報(bào)率
如何對一只股票進(jìn)行估值，這是價(jià)值投資的基礎(chǔ)。程偉慶認(rèn)為，在傳統(tǒng)價(jià)值投資理論中，一個(gè)企業(yè)的估值取決于其業(yè)績增速、生命周期的長短以及投資回報(bào)率的高低。
盈利增速是影響企業(yè)估值的第一個(gè)因素。按照基本觀念來看，如果一個(gè)公司的盈利增速越快，估值水平就會(huì)越高，這是一個(gè)非常樸素的認(rèn)知。比如一個(gè)公司在保持40%業(yè)績增速的情況下，也許我們能給到其40倍的估值。但是在很多情況下，即便它的業(yè)績增速跌到只有10%，我們依然可以給它40倍的估值，這又是怎么回事?
這就涉及到了影響企業(yè)估值的第二個(gè)因素--企業(yè)的生命周期。如果企業(yè)生命周期越長，它的估值水平就會(huì)越高。我們平時(shí)都是假定企業(yè)的生命周期是永續(xù)存在的，但根據(jù)實(shí)際統(tǒng)計(jì)，大多數(shù)企業(yè)的生命周期大概只有15年，并不是永續(xù)的。實(shí)際中經(jīng)?？梢园l(fā)現(xiàn)，某個(gè)行業(yè)由于某種原因進(jìn)行了大規(guī)模的出清，那么剩下的企業(yè)所面臨的競爭格局就會(huì)更好、生命周期的時(shí)間也會(huì)更長。在這種情況下，即使企業(yè)的盈利增速不斷回落，它的估值水平依然會(huì)比較高。
如果一個(gè)企業(yè)業(yè)績增速高、生命周期也長，那么它的估值水平就一定高嗎?也未必見得。這就涉及到了企業(yè)估值的第三個(gè)因素--投資回報(bào)率。程偉慶舉了一個(gè)例子，假設(shè)A企業(yè)賺一塊錢需要10塊錢的投入，B企業(yè)賺一塊錢卻需要20塊錢投入，那么在這種情況下，誰的估值水平更高?毫無疑問肯定是A企業(yè)，因?yàn)樗耐顿Y回報(bào)率很高。
新能源時(shí)代：義利并舉，價(jià)值投資理論的迭代與升級(jí)
按照巴菲特的價(jià)值投資理論，股票估值主要取決于公司業(yè)績增速、生命周期的長短以及投資回報(bào)率的高低。但巴菲特主要投資生涯是上個(gè)世紀(jì)，即化石能源時(shí)代。近十年，社會(huì)發(fā)展進(jìn)入到了新能源時(shí)代，整個(gè)社會(huì)的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)發(fā)生了很大的變化，社會(huì)思潮和道德的基本理論體系跟巴菲特原有的時(shí)代實(shí)際上存在很大差別，這也就意味著巴菲特的價(jià)值投資理論也需要升級(jí)和迭代。
那么這個(gè)升級(jí)和迭代究竟意味著什么呢?程偉慶給出了自己思考的答案——ESG投資(ESG：Environmental環(huán)境、Social社會(huì)和Governance公司治理)，即股票的估值并不完全取決于企業(yè)的財(cái)務(wù)收益和業(yè)績增長，還更多的取決于這個(gè)企業(yè)所生產(chǎn)的產(chǎn)品、所提供的服務(wù)給社會(huì)和國家?guī)砹硕嗌儇暙I(xiàn)，對整個(gè)社會(huì)的發(fā)展起到了怎樣的作用。
在程偉慶看來，當(dāng)前的價(jià)值投資理論與巴菲特的傳統(tǒng)價(jià)值投資理論已經(jīng)產(chǎn)生了分裂。傳統(tǒng)的投資理論，更多的是從比較狹隘的企業(yè)股東利益角度出發(fā)。而新時(shí)代的價(jià)值投資理論，所考慮的因素要更為復(fù)雜多元，除了股東的利益回報(bào)，還考慮到更多層面，比如說企業(yè)的上游供應(yīng)商的利益、下游客戶的利益、企業(yè)內(nèi)部員工的利益、企業(yè)對于社會(huì)和國家的貢獻(xiàn)等等。這些維度使價(jià)值投資的基本視角，從狹隘的股東利益最大化變成了所有利益相關(guān)人的利益最大化，這是價(jià)值投資理論的巨大升級(jí)。
因此，從當(dāng)前升級(jí)的價(jià)值投資理論視角來看，對于企業(yè)價(jià)值的判斷，并不僅僅考慮利益，而是“義利并舉”，即價(jià)值投資講究的是企業(yè)社會(huì)責(zé)任和企業(yè)利益的融合。
回顧過去三十余年，中國資本市場的投資方向發(fā)生了幾輪變遷，從2007年前以重化工業(yè)為主，到2015年前以互聯(lián)網(wǎng)+、消費(fèi)電子為主，再到最近幾年開始以新能源、硬科技為主。每一段不同的市場，其最核心的股票群都反映了當(dāng)時(shí)所處時(shí)代的發(fā)展、社會(huì)的進(jìn)步以及技術(shù)的進(jìn)步。
談及未來投資的大概方向，程偉慶認(rèn)為從3~5年較為宏大的視角來看，關(guān)乎國家和社會(huì)可持續(xù)發(fā)展的ESG或?qū)⒊蔀橹饕目剂烤S度，以硬科技為代表的新能源等行業(yè)或?qū)⒊蔀橘Y本市場高質(zhì)量發(fā)展的主要驅(qū)動(dòng)力量。
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