Salesforce：高收入增長(zhǎng)背后的謊言

Salesforce.com是客戶關(guān)系管理(CRM)軟件的領(lǐng)先供應(yīng)商。Barclays的分析師Raimo Lenschow曾這樣描述它：人工智能(Einstein)能力和世界上最大的CRM數(shù)據(jù)庫(kù)的結(jié)合，將使Salesforce能夠提供全球最強(qiáng)大的系統(tǒng)，從而獲得較好的定價(jià)和客戶保留度。

自從2004年上市以來(lái)，Salesforce的收入已經(jīng)增長(zhǎng)了近11000個(gè)百分點(diǎn)。其收入來(lái)源有兩個(gè)：（1）訂閱收入，來(lái)自基本的訂閱費(fèi)和額外的技術(shù)支持；（2）專業(yè)服務(wù)，如流程分析、項(xiàng)目管理和實(shí)施服務(wù)。

可以說(shuō)，投資者是非常青睞Salesforce的，但高收入增長(zhǎng)并不代表高盈利能力，國(guó)外有逆向投資者分析顯示自上市以來(lái)Salesforce幾乎沒(méi)有盈利。下面讓我們具體來(lái)看看她的分析：

高收入與低盈利

下表顯示了近兩年Salesforce兩種收入來(lái)源的分配情況：

來(lái)源:：Company 10-Q

正如我們所看到的，從這兩個(gè)來(lái)源來(lái)看，Salesforce的營(yíng)收成本(7.145億美元)占總收入的26% (26.78億美元)。其主要的訂閱服務(wù)業(yè)務(wù)比其專業(yè)服務(wù)的利潤(rùn)要高得多，訂閱服務(wù)的銷售額占到總銷售額的93%，毛利率約為78%。

而專業(yè)服務(wù)部門(mén)——包括Salesforce Architects, Expeditions, Experience Design和Marketing Cloud Services等服務(wù)——規(guī)模要小得多，只占總收入的7%。這部分利潤(rùn)也明顯減少，毛利率僅為3.82%。

如果說(shuō)Salesforce無(wú)法將其服務(wù)市場(chǎng)轉(zhuǎn)變?yōu)槔麧?rùn)率較高的訂閱業(yè)務(wù)，那么剝離這部分并專注于利潤(rùn)率較高的訂閱服務(wù)業(yè)務(wù)可能會(huì)更好。不過(guò)總的來(lái)說(shuō)，其收入一直處于猛勢(shì)增長(zhǎng)狀態(tài)。

CRM Revenue (TTM) data by YCharts

然而，它的凈收益并不比2004年高。事實(shí)上，它的TTM（市盈率）凈收入與總收入的相關(guān)性僅為0.44，當(dāng)然慶幸的是這至少不再是負(fù)相關(guān)的了。

為什么凈收入這么低？因?yàn)镃OGS（主營(yíng)‘業(yè)務(wù)成本）和SG&A（銷售總務(wù)管理支出）的收入都隨著收入的增加而增加。事實(shí)上，與總收入和凈收入之間的不平衡性相比，總收入與SG&A以及COGS (corr: 0.999)之間的相關(guān)性近乎完美(0.999!)。

基于這一停滯不前的凈收益——直到2004年停滯不前——如果說(shuō)沒(méi)有一些業(yè)務(wù)削減，很難看出Salesforce在未來(lái)將如何增長(zhǎng)利潤(rùn)。特別是在2017年，Salesforce已經(jīng)擁有CRM市場(chǎng)18%的份額情況下。

來(lái)源： DreamForce 2017 CRM Investor Presentation

來(lái)源：DreamForce 2017 CRM Investor Presentation

問(wèn)題是，如果沒(méi)有重大的業(yè)務(wù)變化，它仍無(wú)法為投資者提供利潤(rùn)增長(zhǎng)的底線，因?yàn)闆](méi)有業(yè)務(wù)變化，其總支出將與收入同步增長(zhǎng)。這樣下去什么時(shí)候能指望它的收入轉(zhuǎn)化為利潤(rùn)呢？

Salesforce預(yù)計(jì)到2022年其收入將增加近一倍，屆時(shí)，Salesforce的收入增長(zhǎng)到200億美元。那么需要如何調(diào)整以確保收入增長(zhǎng)轉(zhuǎn)化為利潤(rùn)增長(zhǎng)？要做到這一點(diǎn)，就需要提高毛利率——例如，削減SG&A和COGS。然而，Salesforce方面已經(jīng)表示，其預(yù)計(jì)高的SG&A（這一比例已經(jīng)上升了45%）不會(huì)有任何改善。

事實(shí)上，營(yíng)銷和銷售已經(jīng)占到了總運(yùn)營(yíng)費(fèi)用的64%：

來(lái)源： Company 10-Q

這不得不讓人懷疑，如果沒(méi)有如此激進(jìn)的銷售和市場(chǎng)營(yíng)銷，他們實(shí)際上不可能保持其上千級(jí)別百分點(diǎn)的收入增長(zhǎng)。這意味著，Salesforce將會(huì)在未來(lái)很長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)努力將銷售增長(zhǎng)轉(zhuǎn)化為提高投資者的投資底線上來(lái)。

CRM Revenue (TTM) data by YCharts

這張圖表顯示，隨著Salesforce收入的增加，總費(fèi)用幾乎完全按照相同的比例增加。這意味著無(wú)論銷售增長(zhǎng)多大，Salesforce也無(wú)法將增長(zhǎng)轉(zhuǎn)化為利潤(rùn)。簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，它賣(mài)得越多，利潤(rùn)占收入的百分比就越低。

然而，盈利能力對(duì)一家公司的長(zhǎng)期成功至關(guān)重要，沒(méi)有盈利能力，任何企業(yè)都無(wú)法存活太久。

CRM Profit Margin (TTM) data by YCharts

壞消息是，Salesforce 11K%的銷售增長(zhǎng)現(xiàn)在已經(jīng)轉(zhuǎn)化為比2004年更低的利潤(rùn)率。

股票稀釋

另一個(gè)問(wèn)題是，該公司長(zhǎng)期以來(lái)一直在稀釋股東股票。當(dāng)一個(gè)公司發(fā)行額外的股票時(shí)，這就減少了現(xiàn)有投資者對(duì)該公司的股票比例所有權(quán)。這顯然是當(dāng)前股東面臨的一個(gè)問(wèn)題。

來(lái)源： Company 10-Q

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